Банк Японии (BOJ) сделал то, чего от него ждали: 18 сентября повысил ставку с 1,00% до 1,25%, максимума за 31 год. Формально это должно было поддержать иену. Но произошло обратное: японская валюта вновь оказалась под давлением, а пара USD/JPY продолжила рост.
На первый взгляд парадокс, говорит финансовый аналитик Сергей Ершов, но на деле – наглядный пример того, что рынок давно торгует не самим уровнем ставки, а ожиданиями следующего шага.
Повышение было слишком ожидаемым
К моменту заседания BOJ вероятность повышения была практически полностью заложена в цены. Поэтому сам переход к 1,25% почти не мог стать позитивным сюрпризом для иены. Гораздо важнее оказалось голосование членов Совета по денежно-кредитной политике центробанка. Решение было принято 7 голосами против 2 – два члена совета выступили против повышения.
Для рынка это стало сигналом: даже внутри BOJ нет полной готовности ускорять ужесточение. Глава Банка Японии Кадзуо Уэда заявил, что регулятор вступил в новую фазу борьбы с инфляцией и не исключил ни последовательных повышений, ни даже шага сразу на 50 б.п. Но это в размытом будущем. Ближайшая же траектория осталась неопределенной.
Именно здесь и возникла главная проблема. ФРС неделей ранее повысила ставку и сохранила жесткий сигнал. При этом даже после повышения BOJ разница в доходностях осталась огромной – 4,00% против 1,15% в пользу доллара.
Что играет против иены
У иены сразу несколько противников. Первый из них – carry trade. Пока ставки в Японии заметно ниже американских, инвесторам выгодно занимать в иенах и вкладывать деньги в более доходные долларовые активы. Это поддерживает спрос на доллар и давит на японскую валюту. Повышение до 1,25% делает этот механизм менее привлекательным, но не уничтожает его.
Второй – фискальная политика Японии. Рынок видит противоречие: BOJ пытается сдерживать инфляцию повышением ставок, а правительство одновременно сохраняет масштабные стимулирующие планы. Reuters Breakingviews назвал это «трехсторонней проблемой» – денежная, бюджетная и валютная политика фактически тянут иену в разные стороны.
Третий фактор – доллар. 24 сентября индекс DXY обновил двухмесячный максимум на ожиданиях дальнейшего повышения ставки ФРС. Для USD/JPY это зачастую куда важнее даже самых агрессивных действий Банка Японии.
Интервенции: сильный удар, слабый результат
Здесь начинается самая интересная часть истории. Япония уже неоднократно пыталась остановить падение иены прямыми валютными интервенциями. В конце апреля USD/JPY ушла выше 160, и власти впервые почти за два года вышли на рынок, после чего иена укрепилась примерно на 3%. Еще мощнее была интервенция конца июля. После падения иены к 163,99 за доллар к Японии присоединились США. Совместные действия Вашингтона и Токио подняли иену примерно на 5%.
Масштаб вмешательства был огромным: в конце июля и августе Япония потратила на поддержку иены почти $100 млрд, резервы страны уменьшились до $1,208 трлн. Но эффект снова оказался временным – уже через несколько дней иена снова начала слабеть. Все как в поговорке: размах на рубль, удар на копейку.
Получается неприятная арифметика. Десятки миллиардов долларов способны резко развернуть USD/JPY на несколько процентов. Но надолго изменить динамику они не могут, поскольку фундаментальные причины слабости иены никуда не делись. Поэтому интервенции работают скорее как тормоз. Они замедляют движение, но не создают новый тренд.
Психологический тормоз: угрозы вместо денег
Кроме прямых интервенций, японские власти пытаются воздействовать на рынок еще и вербально. В конце января, когда USD/JPY вплотную подошла к 160, Токио провел так называемую проверку котировок – rate check. Чиновники запросили у крупнейших банков актуальные курсы и условия сделок по иене. Реальной интервенции тогда не последовало, но одного сигнала оказалось достаточно: иена укрепилась почти на 4%.
К этому же приему власти вернулись после заседания BOJ 18 сентября. Новый rate check рынок вновь воспринял как предупреждение о возможном вмешательстве, и USD/JPY ушла в коррекцию.
24 сентября министр финансов Сацуки Катаяма заявила, что принципы июльской совместной интервенции США и Японии остаются в силе. Иными словами, возможность нового совместного выхода на рынок официально не снята. А уже 25 сентября психологический эффект проявился особенно ярко – иена резко укрепилась, показав лучший дневной результат почти за три недели. Причем реальной интервенции для этого не потребовалось. Главным катализатором вновь стал страх вмешательства.
По словам Катаямы, Дональд Трамп на встрече с премьер-министром Санаэ Такаити выразил обеспокоенность слабостью японской валюты, премьер, в свою очередь, также назвала чрезмерно дешевую иену проблемой. Таким образом, Вашингтон и Токио подтвердили общие принципы, лежавшие в основе июльской совместной интервенции.
В результате трейдеры оказываются в необычной ситуации. Фундаментальные факторы по-прежнему поддерживают доллар, но чем выше поднимается USD/JPY, тем сильнее риск внезапного вмешательства. 25 сентября рынок фактически показал, что одного убедительного намека на совместные действия Токио и Вашингтона может хватить, чтобы запустить быстрое закрытие коротких позиций по иене еще до того, как власти потратят хотя бы один доллар на реальную интервенцию.
При этом для Токио важна не только сама отметка, но и скорость и односторонность движения. Резкий скачок USD/JPY к 160 за несколько сессий может вызвать более жесткую реакцию властей, чем медленный рост выше того же уровня. Поэтому рынок следит сразу за двумя вещами: где находится USD/JPY и как быстро пара туда пришла. Чем резче движение, тем выше риск, что словесные предупреждения сменятся реальным выходом Минфина на рынок.
Что дальше
Сейчас судьба иены зависит уже не столько от самого уровня ставки, сколько от того, как быстро будет меняться разрыв в доходностях между Японией и США. Для устойчивого укрепления нужны более быстрые шаги BOJ, ослабление ожиданий по ФРС или сокращение бюджетного стимулирования в Японии. Без этого интервенции, скорее всего, будут давать лишь временные откаты, а USD/JPY сохранит риск возврата к зоне 160 и выше.
Но если BOJ действительно перейдет к последовательным повышениям, как допустил глава центробанка Кадзуо Уэда, а ФРС приблизится к концу своего цикла, эффект может стать совсем другим. Тогда начнет разрушаться главный фундамент слабой иены – разрыв доходностей, а вместе с ним и carry trade.
Прогнозы крупнейших банков показывают, насколько неоднозначной остается перспектива иены. MUFG ожидает снижения USD/JPY примерно до 156 к концу 2026 года и до 152 к середине 2027-го. ING, напротив, допускает сохранение пары около 160 до конца года. Еще более радикальный сценарий рассматривают аналитики JPMorgan: при глобальном сворачивании carry trade USD/JPY может уйти в район 142-146.
Такой разброс, отмечает Сергей Ершов, показывает, что рынок пока не верит в быстрый перелом. Для устойчивого разворота BOJ должен убедить инвесторов, что готов действовать быстрее и масштабнее, чем они привыкли ожидать. Пока этого нет, перевес доллара остается слишком большим.
Что говорит математическая модель
Прогнозы банков расходятся довольно сильно. Поэтому имеет смысл посмотреть на USD/JPY и с другой стороны – не через ожидания аналитиков, а через вероятность достижения конкретных уровней, рассчитанную на основе текущей и исторической волатильности.
Наиболее вероятным до конца года остается движение USD/JPY к 160,00 – вероятность касания этого уровня оценивается в 86-92%. Для 165.00 она снижается до 37-50%. Падение валютной пары к 150,00 выглядит менее вероятным – 19-25%, хотя при новой интервенции оценка может вырасти до 50%. Вероятность движения к 145,00 составляет лишь 4-7%.
При этом, уверен Сергей Ершов, несмотря на наглядность, не стоит полностью полагаться на эти расчеты, поскольку модель не учитывает фундаментальные триггеры – решения BOJ и ФРС, валютные интервенции, макроэкономические данные и геополитические события. А именно они могут оказать решающее воздействие на динамику пары, быстро изменить и даже полностью отменить любые прогнозы.
